Azioni digitali, stesso nome ma non sono la stessa cosa

Nell’estate del 2025 la piattaforma americana Robinhood ha offerto ai suoi clienti europei dei «gettoni» digitali (token) legati a OpenAI, la società di ChatGPT, che in Borsa non è (ancora) quotata. La smentita non ha tardato ad arrivare: quei token non erano azioni OpenAI e la società non aveva né partecipato all’operazione, né l’aveva approvata. L’episodio riassume bene il nodo della cosiddetta «tokenizzazione», un fenomeno che sta cambiando il modo in cui si possiede un titolo finanziario.

Facciamo un salto indietro di qualche decennio, quando i certificati azionari di carta, quelli che magari si custodivano in cassaforte, sono stati sostituiti da registrazioni contabili in sistemi informatici. Il progresso tecnologico ha però comportato uno «svantaggio»: l’investitore non possedeva più, o solo raramente, il titolo in modo diretto. La sua azione era diventata una semplice «annotazione» nei registri di una banca o di un broker, che a loro volta si appoggiavano a un depositario centrale o a un «custodian». Inoltre, ogni anello di questa catena ha costi e tempi propri: negli Stati Uniti, per esempio, la compravendita di un titolo si regola formalmente solo il giorno lavorativo successivo. E, non da ultimo, le società quotate spesso non sanno chi siano davvero i loro azionisti.

La tokenizzazione propone di spostare l’elenco degli azionisti su un registro digitale condiviso (una blockchain, per capirci). L’azione diventa così un «gettone digitale» che passa da un portafoglio all’altro in pochi secondi, a qualsiasi ora, accorciando la catena degli intermediari.

Il problema è che la stessa «etichetta» può significare cose molto diverse. Nel modello più solido è la società stessa a emettere il token: il gettone è, di fatto, l’azione, con relativi voto e dividendi. In un secondo modello un intermediario detiene le azioni e il token rappresenta la quota del cliente, come avviene oggi con un conto titoli. Nel terzo, il più diffuso sulle piattaforme aperte al pubblico, il token è solo un contratto che replica l’andamento del prezzo. I tre prodotti possono portare lo stesso nome, ma la differenza c’è. Eccome. «Se fallisce la banca, le azioni restano dell’investitore, perché sono separate dal suo patrimonio. Se fallisce chi ha emesso il gettone, si diventa suo creditore», spiega al CdT Roberto Malnati, analista finanziario di Royalfid SA, a Savosa. E anche quando le azioni sottostanti sono custodite a garanzia, aggiunge, recuperarle può richiedere anni e tribunali stranieri.

Non è l’unico punto debole. «Molti di questi gettoni - rileva ancora Malnati - non pagano i dividendi in contanti, ma li reinvestono aumentando il numero di gettoni in portafoglio. E quando li pagano, ritenute e dichiarazione fiscale restano una questione a carico dell’investitore. Se poi si scambiano giorno e notte su piattaforme estere, scovare chi opera con informazioni privilegiate (insider trading, ndr) diventa molto più difficile».

Un esempio recente del primo modello giunge da Bullish, piattaforma di criptovalute quotata alla Borsa di New York: in agosto le sue azioni sono state scambiate in forma di token, regolate in pochi secondi. Il fenomeno resta comunque marginale. Secondo CoinDesk Research, che fa capo alla stessa Bullish, le azioni tokenizzate valgono «appena» 2,1 miliardi di dollari, circa un millesimo di punto percentuale del valore delle Borse mondiali. Ben più vivaci i contratti derivati legati al prezzo dei titoli (il terzo modello illustrato prima), saliti in un anno da 16 a oltre 590 miliardi: l’interesse c’è, ma per l’esposizione al prezzo più che per la proprietà.

Il 17 settembre la SEC, l’autorità statunitense di vigilanza sui mercati, ha aperto alla negoziazione di azioni tokenizzate su piattaforme digitali, esonerandole per cinque anni dall’obbligo di registrarsi come Borse. Restano esclusi i prodotti che replicano soltanto il prezzo. E se qualcuno vuole tokenizzare i titoli di una società senza il suo coinvolgimento, quest’ultima ha 30 giorni per opporsi. La SEC aveva atteso l’esito del CLARITY Act, la legge sulle criptovalute di cui avevamo riferito in luglio (cfr. CdT del 31.7.2026), che avrebbe potuto darle una base legale. Quando, due giorni prima, il Senato l’ha affossata, ha proceduto da sola. Ma si tratta solo di una deroga e non di una legge. In futuro, quindi, la SEC potrebbe revocarla.

Le società, intanto, il veto lo usano. Dopo che in ottobre OKX, piattaforma di criptovalute, e ICE, che controlla la Borsa di New York, hanno annunciato un exchange per i gettoni di oltre sessanta grandi titoli americani, vi si sono opposte almeno sedici, tra cui Microsoft, Alphabet e McDonald’s.

La Svizzera ci è arrivata prima: dal 2021 la legge sulla tecnologia di registro distribuito (Legge TRD) riconosce i «diritti valori registrati» (cioè titoli che esistono solo su una blockchain) e la Borsa svizzera SIX ha lanciato una piattaforma dedicata, SDX (nel frattempo reintegrata nella sua divisione servizi titoli). Una strada che finora, osserva Malnati, hanno imboccato quasi solo startup e società non quotate (ma, va detto, anche la Città di Lugano con le sue emissioni obbligazionarie digitali). È svizzera anche Backed, la società zughese all’origine degli xStocks, tra i gettoni più diffusi al mondo che replicano azioni americane.

Resta l’ostacolo più concreto. I token emessi dalle società possono di norma circolare solo tra portafogli verificati, il che ne limita la libertà di movimento. E un gettone, da solo, non crea un mercato: servono compratori e venditori. Gran parte dei gettoni in circolazione, conclude Malnati, «reintroduce il rischio di controparte dell’Ottocento, in un’interfaccia moderna».