Tutti vogliono il franco, che rifugio non è

C'è stato un certo senso di déjà vu questa settimana sui mercati: da un lato il crollo del dollaro, dall’altro l’ennesima serie di record dell’oro. O forse semplicemente le fasi di «risk off» (fuga dal rischio) sono diventate più frequenti, segno di un’incertezza globale ormai strutturale, acuita dalle scelte politiche dell’amministrazione Trump. L’incertezza si riflette nei numeri: dall’inizio dell’anno il Dollar Index è sceso di circa il 2%, mentre l’oro ha guadagnato il 20%, ben oltre le previsioni che lo prevedevano a questi livelli solo a fine anno. Ancora più impressionante la «cenerentola» dei metalli preziosi, l’argento, che in gennaio ha registrato un impressionante +45% e +270% circa dal «Liberation Day» dell’aprile scorso.

Tornando all’ubiquo greenback, il suo ulteriore indebolimento non è certo un fulmine a ciel sereno, piuttosto il risultato di tensioni accumulate negli ultimi anni: disavanzi fiscali crescenti, politica monetaria troppo «tollerante» verso il debito, un contesto geopolitico sempre più frammentato e un lento ma progressivo desiderio di diversificazione da parte di investitori e banche centrali.

Ma la debolezza del dollaro pare non preoccupare la Casa Bianca. Anzi, Donald Trump sembra compiacersene, coerentemente con l’ormai celebre Mar-a-Lago Accord, che secondo il suo ideatore Stephen Miran, sosterrebbe, tra le altre cose, l’utilità di un dollaro debole. A preoccuparsi, semmai, sono le imprese svizzere che esportano beni e servizi negli Stati Uniti. Martedì, il biglietto verde è sceso a 0,7660 franchi, minimo storico, al netto naturalmente delle turbolenze del 2011, in piena crisi del debito sovrano nella zona euro.

Ad approfittare del calo del dollaro è l’euro, che in settimana ha raggiunto la soglia di 1,20, valore più alto dal 2021 - ma non abbastanza da sostenere la «derivata», cioè il cambio euro-franco, scivolato sotto 0,92. C’è da chiedersi se, come nel 2011, la Banca nazionale vorrà intervenire per attenuare il rafforzamento del franco. Parrebbe di no, almeno per ora, poiché sarebbe preoccupata non tanto dal livello assoluto dei tassi di cambio, quanto piuttosto dalle forti fluttuazioni che, va detto, riguardano in misura maggiore il dollaro.

E così, di fronte alle incertezze gli investitori «fuggono» dagli USA e dal dollaro verso «porti sicuri», come l’oro, o valori stabili, come il franco svizzero. Per quest’ultimo, tuttavia, se guardiamo ai meccanismi dei mercati, i movimenti a rialzo del franco non nascono da prudenti investitori di lungo termine e nemmeno da persone spaventate che trasferiscono i propri risparmi a Zurigo e a Ginevra (o a Lugano), bensì da fondi hedge e altri operatori che corrono a chiudere le posizioni di carry trade. Per anni, infatti, gli investitori hanno preso a prestito in valute stabili e poco costose - soprattutto lo yen giapponese e in misura minore il franco - per investire altrove, in dollari, in Treasury e azioni americane più redditizi.

Il problema è che questo schema funziona solo finché la fiducia nel dollaro e nei mercati globali resta alta. Quando aumentano le incertezze la stessa posizione che era «smart» il giorno prima diventa improvvisamente insostenibile. È a quel punto che la ricerca di rifugio coincide con il bisogno tecnico di chiudere il carry trade. E quando si corre tutti assieme verso la porta d’uscita, ecco che le turbolenze si fanno sentire e, come detto, con maggiore frequenza. E se la fuga diventa strutturale, come sostengono sempre più analisti e osservatori, c’è da aspettarsi, dopo quello geopolitico, un cambio di paradigma anche nei mercati finanziari. Altro che déjà vu.