Che i mercati finanziari tornino a fare... il mercato

I mercati non hanno mai torto, le opinioni sì», diceva Jesse Livermore, il leggendario operatore di Borsa americano che dal crollo del Martedì nero del 1929 fece una fortuna. Ai suoi tempi il mercato trovava i prezzi da sé, con conseguenze però anche rovinose, come la Grande Depressione, da cui emerse la convinzione che le banche centrali dovessero «guidare» i mercati, non solo osservarli, anticipando quindi le proprie mosse. Ma quando questo «aiutino» è concesso troppo a lungo, diventa dipendenza e spegne l’incentivo a fare da sé.

È proprio questo «aiutino» che il neo presidente della Federal Reserve, Kevin Warsh, vuole ora rimuovere. Warsh ha promesso, infatti, di «parlare di meno», rompendo con la forward guidance, la prassi con cui da circa un ventennio la Fed «suggerisce» ai mercati le proprie mosse sui tassi. Già da governatore della Fed, tra il 2006 e il 2011, aveva avversato quella prassi, sostenendo che adottandola si resta poi prigionieri delle proprie parole. Col tempo, a furia di guardare i mercati per decidere e, viceversa, di farsi guardare dai mercati per parlare, si è creato un gioco di specchi in cui nessuno osserva più l’economia reale.

Questo fenomeno pregiudica il fondamento dei mercati finanziari, il cosiddetto price discovery, il processo con cui compratori e venditori determinano il prezzo di un titolo. In teoria è il cuore pulsante di un mercato. In pratica, sui titoli di Stato americani - e non solo - quel processo è ormai «dopato», poiché i prezzi riflettono sempre meno lo stato dell’economia e sempre più le anticipazioni della Fed. «I prezzi dei mercati finanziari sono probabilmente la fonte di informazioni più importante per orientare i banchieri centrali - ha affermato Warsh durante la conferenza stampa di insediamento tenutasi in giugno - ma quando i mercati non fanno altro che rispecchiare ciò che abbiamo detto, allora la stiamo ignorando».

Togliere questo «aiutino», però, ha un costo. Dopo le prime, laconiche uscite di Warsh a fine luglio, alla riunione del direttivo in cui si è astenuto dall’indicare il proprio dato nel dot plot (tabella delle previsioni dei singoli membri del Board della Fed), i rendimenti dei Treasury trentennali sono schizzati ai massimi dal 2007. Il debito pubblico americano viaggia verso i massimi dalla Seconda guerra mondiale e a comprarlo sono sempre più gli hedge fund, per di più a leva, cioè indebitandosi. Il Tesoro USA stima che detengano oltre 2.500 miliardi di dollari di Treasury. Molto diffusa è la strategia del basis trade, che gioca sulle minime differenze di prezzo tra titoli e derivati. Data l’entità di questo mercato, basta una minima dichiarazione inaspettata o mal calibrata della Fed per innescare vendite forzate a catena.

Chi difende la forward guidance, come l’ex presidente della Fed ed ex segretaria al Tesoro Janet Yellen, avverte addirittura che senza indicazioni su come la banca centrale reagirà ai dati economici, il mercato non saprebbe più determinare i prezzi dei Treasury. Chi invece dà ragione a Warsh - e non sono in pochi, compresa la presidente della BCE Christine Lagarde, favorevole a un «ritorno alle origini» - ribatte che la rassicurante guidance aveva soltanto compresso in modo artificiale la volatilità, sollevando gli investitori dal dovere di valutare il rischio in proprio. Con un classico effetto collaterale, l’azzardo morale, secondo cui se la banca centrale fa da «rete di sicurezza», conviene rischiare di più.

In questo dibattito si inserisce la piccola, ma significativa, Svizzera. La Banca nazionale, meno «sistemica» della Fed ma pur sempre tra le prime dieci al mondo, ha conservato il potere di sorprendere. Basti pensare alla soglia minima di 1,20 franchi per euro, introdotta nel 2011 e abolita nel 2015, con lo choc che ne seguì. La BNS non ha mai «tenuto per mano» i mercati come la Fed, ma non ha nemmeno rinunciato alla trasparenza. Dall’anno scorso, infatti, la BNS pubblica un «riassunto» delle sue discussioni di politica monetaria, quattro settimane dopo ogni decisione. Si tratta di un resoconto collegiale, «a una voce sola».

Non sappiamo se Kevin Warsh riuscirà nel suo intento di «rivoluzionare» la Fed. I mercati finanziari, benché pendano dalle labbra dei banchieri centrali, sono enormi e possono influenzare, a loro volta, le decisioni di politica monetaria. Si può almeno auspicare una via di mezzo, in stile elvetico, affinché i mercati si «disintossichino» gradualmente e tornino, finalmente, a fare i mercati.