«Siamo più pronti a intervenire sui mercati dei cambi»

Nessuna sorpresa, o quasi, dalla Banca nazionale svizzera (BNS), che ieri ha deciso di mantenere il tasso guida allo 0%, come ampiamente atteso. È la terza volta consecutiva che l’istituto guidato da Martin Schlegel opta per la stabilità, dopo il ciclo di sei tagli che tra il 2024 e la metà del 2025 aveva portato il costo del denaro dall’1,75% a zero. Se la decisione è apparsa scontata agli analisti, a colpire è stato invece il linguaggio utilizzato dalla BNS.

«La disponibilità a intervenire sul mercato dei cambi è aumentata», si legge nel primo paragrafo della nota stampa diffusa ieri mattina, che cita esplicitamente il conflitto in Medio Oriente come fattore scatenante. Una scelta non casuale, dato l’obiettivo dichiarato di voler contrastare un «rapido ed eccessivo apprezzamento del franco» che metterebbe a rischio la stabilità dei prezzi in Svizzera.

Il segnale non è passato inosservato. L’euro, che in apertura di seduta trattava a 0,9069 franchi, è risalito fino a 0,9130 nel giro di poche ore, per chiudere la giornata attorno a quota 0,9135. Meno di dieci giorni fa, il cambio euro-franco aveva toccato quota 0,8980, il livello più basso dal gennaio 2015, quando la BNS abolì la soglia minima di cambio, scatenando una bufera sui mercati.

«Non mi ricordo di un segnale così diretto sulla volontà di intervenire sul mercato valutario», commenta al CdT GianLuigi Mandruzzato, economista senior di EFG. «È ormai certo - aggiunge - che la BNS darà la priorità agli interventi sui mercati valutari rispetto ai tagli dei tassi per contrastare un inasprimento ingiustificato delle condizioni finanziarie».

La logica è coerente con il quadro macroeconomico svizzero: l’inflazione è praticamente a zero - 0,1% a febbraio - e le previsioni aggiornate collocano il rincaro allo 0,5% per il 2026 e il 2027 e allo 0,6% per il 2028, sempre all’interno della fascia obiettivo (0-2%). La pressione inflazionistica a medio termine è rimasta pressoché immutata rispetto a dicembre, precisa la BNS, la quale attende per contro una crescita del PIL di circa l’1% nel 2026 e dell’1,5% nel 2027. «Con un’inflazione stabilmente nella parte bassa dell’intervallo obiettivo, la BNS segnala di non ravvisare la necessità di aumentare i tassi nell’immediato futuro», osserva ancora Mandruzzato. A differenza di quanto avviene negli Stati Uniti, dove l’inflazione rimane sopra l’obiettivo (cfr. articolo correlato), per la Svizzera il rischio non è il surriscaldamento, ma un apprezzamento eccessivo del franco che comprimerebbe ulteriormente i prezzi e frenerebbe le esportazioni.

Alla conferenza stampa, il presidente Schlegel è stato volutamente reticente sui dettagli operativi. Interrogato su che cosa significhi concretamente l’«accresciuta disponibilità» a intervenire, ha risposto laconicamente: «Significa semplicemente che siamo più pronti». E sulla tempistica, il numero uno della BNS ha tagliato corto: «Lo vedrete quando sarà il momento. O forse no». L’istituto centrale non ha confermato né smentito di essere già intervenuto nelle ultime settimane, ma come ha affermato al CdT l’economista Arthur Jurus di Oddo BHF (cfr. edizione del 13 marzo), nella prima settimana del mese gli interventi della BNS «avrebbero già raggiunto circa 18 miliardi di franchi». Forse ne sapremo di più in occasione del prossimo esame trimestrale, fissato per il 18 giugno.

Sul fronte dei tassi negativi - eventualità che i mercati continuano a seguire molto da vicino - Schlegel ha precisato che «gli ostacoli rimangono elevati», trattandosi di «una grande sfida per molti attori dell’economia». Ma non ne ha escluso il ricorso: «Se sarà necessario, ricorreremo anche a questo strumento». Una porta lasciata socchiusa, dunque.

Le prospettive per il cambio dell’euro contro il franco svizzero restano al centro del dibattito. Arthur Jurus, citato in una nota, vede la BNS continuare ad affidarsi principalmente agli interventi valutari per compensare l’effetto disinflazionistico del franco forte. «Un tasso di cambio euro-franco stabile intorno a 0,90 sembra plausibile nel breve termine - ha dichiarato - con un’evoluzione progressiva verso 0,85 più a lungo termine».

Sullo sfondo, tuttavia, il dossier resta politicamente delicato: un intervento valutario troppo visibile esporrebbe la Svizzera al rischio di essere accusata di manipolazione delle valute da parte di Washington - malgrado il rinnovo, a fine settembre scorso, dell’impegno «a non influenzare i tassi di cambio a fini competitivi» - in un momento in cui Berna è impegnata a negoziare un nuovo accordo commerciale con gli Stati Uniti in un quadro di grande incertezza sui dazi.

Durante la conferenza stampa è emerso anche il tema del credito privato, che da qualche tempo preoccupa i mercati, soprattutto negli Stati Uniti, a seguito della vicenda First Brands l’anno scorso e, più recentemente, quella del fondo Blue Owl (cfr. CdT del 6 marzo).

Il vicepresidente della BNS Antoine Martin ha però minimizzato: «In base alle nostre attuali conoscenze il rischio non è rilevante in Svizzera», precisando che il private credit è utilizzato in misura nettamente maggiore in altri Paesi e che l’istituto continuerà a monitorarne l’evoluzione.

Il fatto stesso che la domanda sia stata posta - e che la BNS abbia ritenuto opportuno rispondere - segnala però che il tema sta guadagnando attenzione anche in Svizzera, in una settimana in cui i mercati globali hanno registrato un netto movimento di avversione al rischio, accusando importanti flessioni sui listini azionari.

Questa è stata una «super week» per la politica monetaria globale. Oltre alla BNS, anche Federal Reserve, Banca centrale europea, Bank of England e Bank of Japan (e alcune altre, come le banche centrali di Canada e Australia) si sono riunite nel giro di 48 ore, in un appuntamento che non si verificava dal dicembre 2021 e in un contesto difficile, dato dallo shock petrolifero innescato dal conflitto tra USA, Israele e Iran, con il greggio che ha superato i 100 dollari al barile e mercati che si interrogano su quando - non più se - alcune di queste banche potrebbero tornare ad alzare i tassi. Tranne quella australiana, nessuna di esse lo ha fatto questa settimana. Ma il tono è cambiato.

La BCE ieri ha mantenuto i tassi invariati, con il tasso sui depositi fermo al 2%. Le nuove proiezioni macroeconomiche, tuttavia, raccontano una storia ben più preoccupante: l’inflazione per il 2026 è stata rivista drasticamente al rialzo, dal precedente 1,9% stimato a dicembre al 2,6%, con il conflitto in Medio Oriente indicato come causa principale attraverso i rincari energetici. Sul fronte della crescita, il PIL dell’Eurozona nel 2026 è atteso ora allo 0,9%, dall’1,2% di dicembre. La BCE avverte esplicitamente che «un’interruzione prolungata delle forniture di petrolio e gas comporterebbe un’inflazione più alta e una crescita più bassa rispetto allo scenario di base».

Mercoledì sera la Fed aveva già dato il tono, lasciando i tassi invariati tra il 3,50% e il 3,75% con 11 voti a favore e uno contrario, quello di Stephen Miran, nominato da Trump, che avrebbe preferito un taglio. Il presidente Jerome Powell ha riconosciuto le pressioni inflazionistiche legate all’energia, ma si è rifiutato di evocare lo spettro della stagflazione: «Lascerei il termine per situazioni peggiori», ha dichiarato. La Fed ha rivisto al rialzo le previsioni di inflazione al 2,7% per il 2026 e confermato l’attesa di un solo taglio quest’anno - scenario che i mercati già considerano superato, con le proprie stime posticipate a marzo 2027. Sullo sfondo, la transizione al vertice, con il mandato di Powell che scade il 16 maggio e il suo successore designato, Kevin Warsh, che non ha ancora avviato il processo di conferma al Senato.

Anche la BoE ha tenuto i tassi fermi al 3,75%, sullo sfondo di un’inflazione ancora insufficientemente in calo. La nota più concreta viene dal mercato, con le banche commerciali britanniche che hanno già aumentato autonomamente i costi medi sui mutui, anticipando le pressioni inflazionistiche legate allo shock energetico - un effetto restrittivo che si produce indipendentemente dalle decisioni della banca centrale. Pure la Bank of Canada ha preferito lo statu quo, lasciando il costo del denaro al 2.25%.

A Tokyo, la BoJ ha lasciato i tassi invariati allo 0,75% con otto voti a favore su nove, segnale di tensioni interne sulla tempistica dei prossimi movimenti. La vulnerabilità del Giappone è accentuata dalla sua quasi totale dipendenza energetica dalle importazioni - circa il 95% proviene dal Medio Oriente - e gli analisti indicano che le trattative salariali primaverili, il cosiddetto shunto, saranno determinanti per stabilire se un rialzo potrà avvenire già ad aprile o a giugno.

In controtendenza rispetto a tutti gli altri, martedì la Reserve Bank of Australia ha alzato i tassi di 25 punti base al 4,1%, annullando due dei tre tagli effettuati lo scorso anno. Una decisione definita «molto ravvicinata» dalla governatrice Michele Bullock: il board si è spaccato 5 a 4. Con un’inflazione headline al 3,8% e il mercato del lavoro ancora teso, la banca ha scelto di non aspettare. «Se non agiamo, queste pressioni sui prezzi si diffonderanno», ha detto Bullock. I mercati fattorizzano già una probabilità del 40% di un ulteriore rialzo a maggio. L’Australia è al momento l’unica grande economia ad aver avviato una nuova fase di inasprimento. Potrebbe non essere l’ultima.